以“通道”嵌套投资的私募债违约引纠纷 最高院终审驳回“通道”担责诉求

本篇文章3466字，读完约9分钟

图像来源:中国视觉(000681，诊断单元)

渠道和产品嵌入资产管理行业是一个由来已久的话题。随着逾期、违约等产品风险事件的不断出现，作为渠道方的金融机构是否应该承担责任的争论也越来越多。

近日，国家商报记者注意到，最高人民法院驳回了渠道责任的主张，这可能会给上述纠纷带来更多的参考。

值得一提的是，最高人民法院在判决中也明确提到，本案当事人的交易方式确实存在资金链拉长、产品复杂程度增加的情况，这可能导致监管部门无法对最终投资者进行监控，交易风险难以渗透验证，不符合新监管规定的要求。因此，本案当事人今后应严格按照新的资产管理规定开展业务。

中国判决文件网近日发布的《民间债务违约引发的多渠道纠纷》(2016)最高人民法院第215号民事判决书显示，本案原告为南昌农村商业银行，被告为内蒙古银行，第三方为民生投资和民生证券。

从案件的来龙去脉以及二审法院确认的事实来看，2013年6月，发行人朱华鞋业通过信达证券在深圳证券交易所发行朱华私募债券，该债券于2013年7月10日经深圳证券交易所备案并核准，2013年8月23日为发行起息日。私募债券的总面值为人民币8000万元，期限为三年，年利率为10%。主承销商为信达证券，担保人为中海信达担保公司。

2013年8月19日，民生投资与信达证券签署了《2013年朱华鞋类中小企业私募债券认购协议》，民生投资认购了朱华私募债券的全部股份，年收益率为10%，约定支付期限为2013年8月23日。同时，民生投资与民生证券签署了《朱华私募债券收益权转让协议》，民生投资将标的私募债券的收益权转让给民生证券。

2013年8月19日，客户内蒙古银行、管理人民生证券和托管人中国邮政储蓄银行签署了《民生十二号定向资产管理合同》。三方同意，内蒙古银行委托民生证券投资认购朱华民间债务8000万元，并同意民生证券作为管理人，无论出于何种原因，均不对合同产生的后果承担任何责任。

2013年8月19日，南昌农村商业银行与内蒙古银行签署《定向资产管理计划收益权转让协议》，将内蒙古银行持有的民生12号定向资产管理计划收益权转让给南昌农村商业银行，内蒙古银行收取安排费12万元。

经过梳理，民生投资认购了朱华全部8000万元的民间债务，并将民间债务的收益权转让给民生证券，成立民生十二号定向资产管理计划。委托投资者为内蒙古银行，内蒙古银行将资产管理计划收益权转让给南昌农村商业银行。朱华私人债务的名义持有者是民生投资。通过民生证券、内蒙古银行等渠道，实际投资者最终成为南昌农村商业银行。

美好时光不会长久。2014年8月19日，由于流动性不足，发行人朱华鞋业本年度无法支付800万元利息，存在违约风险。此后，债券发行人和主承销商与渠道方和南昌农村商业银行进行了沟通，也进行了直接沟通。例如，2014年12月9日，朱华鞋业向南昌农村商业银行发出《还款计划及付息计划》，表示经营困难，并争取在2014年12月31日前处置部分抵押物还本付息。

根据判决，除《民生十二号定向资产管理合同》的收益权转让合同纠纷外，南昌农村商业银行与内蒙古银行于2013年12月25日签订了金额为19亿元人民币的《定向资产管理计划收益权转让协议》。

最终，朱华民间债务的发行人无法偿还，担保人中海信达担保公司无法赔偿。参与投资的各方因此卷入了纠纷。

双方的争议:渠道负责吗？2015年，南昌农村商业银行以内蒙古银行为被告，民生投资和民生证券为第三人，向江西省高级法院提起诉讼，其核心上诉是返还投资本金8000万元及相应的费用和利息。

南昌农村商业银行承认，由于没有证券账户是一个不争的事实，没有证券账户就不能进行证券交易或变相证券交易。南昌农村商业银行具备成为合格投资者的潜在条件，但这并不意味着它就是合格投资者。南昌农村商业银行称，一审判决认定本案法律事实的性质存在严重错误。我行与内蒙古银行签署的《定向资产管理计划收益权转让协议》实质上是一笔债券贷款交易，是掩盖非法目的的合法形式。

南昌农村商业银行在二审上诉中表示，本案涉及的四个合同是一个整体，是先设计后实施的统一安排。内蒙古银行扮演过桥的角色。民生投资和民生证券是策划者和设计者，负责将朱华民间债务转化为法律不禁止的债券收益权。除了南昌农村商业银行，其他三方都没有购买朱华民间债务的真实意图。

内蒙古银行辩称，本案不涉及借款人的交易，也没有违反禁止借款人交易的强制性规定。南昌农村商业银行获得资产管理计划收益权，而不是债券本身，资产管理计划收益权的转让不受债券购买资格的限制。南昌农村商业银行本身也符合私募债券合格投资者的要求。

内蒙古银行表示，南昌农村商业银行出于另一个原因从内蒙古银行购买了资产管理计划收益权。首先，购买资产管理计划的收益权占用了南昌农村商业银行的投资额度，不受银行信贷规模的限制。第二，南昌农村商业银行可以通过从银行等金融机构购买资产管理计划的收益权来享受收益，同时可以降低其投资对银行内部经营指标的影响，降低风险资本拨备，从而降低成本。第三，资产管理计划收益权回报率较高也是南昌农村商业银行受让的重要原因之一。

第三人民人寿投资和民生证券答复称，本案不存在实际持有人，不存在转让手续，也不存在所谓的购买贷款交易。南昌农村商业银行购买资产管理合同收益权是为了自身利益，而不是设计的结果。南昌农村商业银行签订收益权转让合同，根据规定只需20%(3个月以内)或25%(3个月以外)的风险权重，而传统信贷的风险权重为100%，因此非标准化债务资产的低风险权重可以美化银行的资产负债表，降低银行拨备率，扩大信贷杠杆。这是南昌农村商业银行与内蒙古银行签约的兴趣或动机。

民生投资和民生证券还表示，南昌农村商业银行认为民生投资购买朱华民间债务是有效的，民生投资是真正的持有人，购买了债券的收益权，但在本案中主张债券的产权，这是矛盾的。

渠道不需要负责最终的判断。南昌农村商业银行向一审法院提起诉讼；确认南昌农村商业银行与内蒙古银行于2013年8月19日签订的《定向资产管理计划收益权转让协议》无效；确认南昌农村商业银行与民生证券于2013年8月19日成立并实际存在的事实法律关系无效；内蒙古银行被责令退还南昌农村商业银行本金8000万元及相应的利息支出。

经江西省高级法院和最高人民法院两次审理，该案驳回了南昌农村商业银行的诉讼请求，认定内蒙古银行作为渠道方无需承担责任。

江西省高级法院一审认定，南昌农村商业银行和内蒙古银行交易的是私人债务的收益权，而不是私募债券。南昌农村商业银行称本案是民生设计的四步投资，借款交易证据不足，无法依法成立。

南昌农村商业银行通过两种渠道的交易模式，实现了有偿获取收益权的目的，这种替代方式解决了南昌农村商业银行在未申请合格投资者的情况下无法直接购买民间债务的障碍。从正常的交易过程来看，南昌农村商业银行支付对价和手续费后可以获得较高的收益，风险不大。购买资产管理计划的收益权占用投资额度，而不是信贷规模，这在财务账簿中反映为银行间购买非标准资产，税率低，风险资本计提。

法院认定，南昌农村商业银行的真实意图是尽可能降低交易成本和风险资本拨备，因此采用购买定向资产管理计划收益权的方法处理此事。

本案交易过程中是否存在以合法形式隐瞒非法目的的情况。一审法院认为，南昌农村商业银行是中小企业私募债券的合格投资者，经申请批准可以从事私募债券交易。规避金融强制监管不同于以法律形式掩盖非法目的。规避金融强制监管不损害国家利益、集体利益、第三方利益或社会公共利益，也不应被视为以法律形式掩盖非法目的。

因此，一审法院最终裁定南昌农村商业银行的索赔被驳回。一审判决后，南昌农村商业银行不服，继续向最高人民法院上诉。2018年6月27日，最高人民法院作出终审判决，仍维持原判，支持一审法院的理由。

但最高人民法院在判决中指出，2018年4月27日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、中国证监会、国家外汇管理局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发〔2018〕106号)，对金融机构资产管理业务提出了具体的规范性要求。根据新规定，监管部门对金融机构资产管理业务实施深度监管，禁止多层套汇和渠道业务。但是，本案当事人的交易方式确实存在资本链拉长、产品复杂程度增加的情况，这可能导致监管部门无法对最终投资者进行监控，难以渗透交易风险的验证，不符合新监管规定的要求。因此，本案当事人今后应严格按照新的资产管理规定开展业务。