三方回购融资是趋势 引入银行理财、券商资管有望提高成交

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2018年4月，上海证券交易所债券市场开通了三方回购业务。经过六个月的运营，三方回购业务稳步增长。截至目前，已有65家机构和产品成功开立质押账户，112家机构和产品成功备案投资者适宜性记录。

据报道，外汇回购市场一直很活跃。从目前的市场规模来看，质押式回购约为1.5万亿元，协议回购约为1000亿元，三方回购约为160亿元。上海证券交易所债券业务中心负责人在接受《国家商报》采访时表示，在交易所债券市场上，依赖中央对手方信用的质押式回购业务规模最大，引入第三方将有助于提高回购业务效率、降低风险，尤其是引导大型机构更多地依赖自身信用融资是未来的趋势。据介绍，从海外发展路径来看，基于三方的回购业务是主流，中国引入三方回购将与海外接轨。

与质押式回购相比，三方回购具有抵押债券准备金低、转换率高的优点。然而，在外汇市场，投资者主要是对抵押品要求最高的货币基金。该业务负责人表示，下一步，交易所将引入更多类型的投资者作为市场参与者，以促进抵押品需求的多元化。此外，12月推出的三方回购数据接口也有望改善交易。

回购市场有望与海外市场保持一致。三方回购交易是指资本整合方(以下简称回购方)向资本整合方(以下简称反向回购方)质押债券整合资金，同意未来返还资金并支付回购利息，同时解除债券质押，上海证券交易所和中国结算按照本办法的规定提供相关抵押品管理服务的交易。

此前，上海证券交易所推出了标准化的质押式回购和个性化的协议式回购，而三方回购的标准化程度介于质押式回购和协议式回购之间，既具有质押式回购的高效率，又具有协议式回购的灵活性，通过集中专业的抵押品管理，降低了谈判成本，方便了期限风险管理。三方回购业务推出后，交易所市场的多级回购业务体系进一步完善。

事实上，三方回购业务是国际成熟市场上常见的回购业务模式，是一种更适合大型机构的融资方式。在业内人士看来，三方回购业务的推出对于构建多层次回购市场、促进金融机构流动性管理、促进债券市场健康发展具有重要意义。

由于质押式回购在中国起步较晚，目前已占据绝对规模。该业务负责人认为，上海证券交易所推出三方回购，将改变过去依赖中央对手方信贷的大型机构的质押式回购业务，进而引导其更加依赖自身的信贷融资。从海外来看，三方回购的规模甚至已经占到一半以上，国内回购市场将与海外接轨，因此发展三方回购是必然趋势。

对于三方回购业务规模仍然较小的情况，业务负责人认为有三个限制。首先，在早期阶段开立三方回购账户的过程比较复杂；第二，之前的三方回购没有释放外部接口；第三，正在准备内部机构和程序。

事实上，在接受《国家商报》采访时，一些经纪机构表示，与交易所的7天回购加权利率相比，目前的三方回购融资利率基本能够满足融资需求。

对于该业务未来的融资，广发证券相关负责人(000776，诊断)建议:我希望在平台上优化业务操作，比如一次质押更多债券；此外，希望能够接受非公开债券质押的金融家能够更多参与。田弘基金余额宝基金经理也表示:三方回购有一个三方专用账户，转到交易所托管时需要再次转到三方专用账户，其转入和转出都是t+1，会延迟债券的使用时间，影响头寸安排。

据了解，随着上海证券交易所简化开户流程和12月份三方回购数据接口的推出，上海证券交易所相关负责人预计，未来参与三方回购的机构流程将更加顺畅。此外，在质押券的选择方面，目前自主指定债券的数量为3只，上海证券交易所正在讨论增加到10只；同时，研究和评估提高仓储效率。

与质押式回购相比，三方回购具有两个独特的优势:较低的参与成本和进入门槛。上海证券交易所业务负责人解释说:质押式回购要求双方支付储备资金，这意味着三方回购可以降低双方参与回购交易的成本。此外，三方回购的抵押品根据债券类型和发行方式分为八个质押券篮子，私募产品也可以作为抵押品，低于aaa级仓储质押式回购的进入门槛。

三方回购的质押券包括公开发行的债券和在交易所上市的非公开发行的债券。从理论上讲，与质押式回购相比，三方回购的质押式债券已经扩展到交易所的各类债券，包括非公开发行的公司债券、资产支持证券等。，这有利于重振交易所现有债券，提高债券市场的流动性。这也允许市场参与者预测三方回购将有利于abs业务。然而，目前三方回购的出资者主要是对抵押品要求最高的货币基金，这也限制了三方回购业务的发展。

中信证券固定收益部高级经理吴继洲(600030)表示:我希望未来三方回购市场参与者的种类和数量会有所增加，市场上反向回购方接受的一篮子质押券的范围会进一步扩大，特别是私募债券和abs等。可以被接受为质押债券。

随着参与机构的增加，可以预见，未来市场上可接受的质押券将更加多元化。

国泰君安(601211)证券此项业务负责人丁杰能表示:由于证券公司资产管理和银行理财的投资偏好不同于自营机构，作为基金出借人，可以接受更多种类的被并购方质押的质押券，可以有效提高三方回购市场的质押效率和融资效率。该负责人还指出，由于不同机构的资本成本存在差异，增加更多类型的机构可以增强三方回购市场发现资本价格的能力，使三方回购市场的资本价格更好地反映市场的真实价格水平。

根据多年质押式回购和协议式回购的综合操作经验，三方回购通过第三方机构集中、专业地管理抵押物，在安全性和便利性之间找到更好的平衡。据了解，除了统一制定质押券的标准和贴现率外，第三方还提供抵押品管理服务，逐日标示市场，提高交易效率和风险控制，业务负责人还透露，上海证券交易所还推出了抵押品处置平台，可以在回购违约后快速处置抵押品。经纪人、银行、保险基金等80多家金融机构。参与了合格报价小组，并引入了具有不同风险偏好的机构来处理违约。探索违约情况下抵押物的快速处置机制，更有利于保护质权人的权益，吸引更多的机构投资者，促进三方回购的长期发展。